总量研究
何宁 宏观经济首席分析师
证书编号：S0790522110002
【宏观经济】国企利润承压不改中特估全年向上判断
1-2月国企利润累计同比为-17.5％，其中，原材料和装备制造业利润降幅较大，国企在此类行业中占比较高，部分机构投资者可能对国企盈利前景产生悲观预期，进而忧虑中特估行情的延续性。首先，1-2月国企业绩不佳主要受上游采掘加工拖累，我们此前认为中国特色估值溢价既涵盖煤炭钢铁、建筑建材等周期类行业，也包括央国企转型布局的战略化新兴行业，因此1-2月利润不佳国企和有望享受中特估国企在行业分布上并不完全相同；其次，部分机构投资者可能对国央企改革、一利五率的实效抱有不确定性。我们预计新一轮国企改革行动方案将逐步落地，提高其核心竞争力和经营绩效。长远来看，在海外动荡不止、地缘冲突不断的逆全球化进程中，国央企的安全、稳定、坚持党的领导等特征有望进一步凸显。综合来看，我们认为1-2月国企利润承压不改中特估全年向上的判断。
风险提示：政策变化超预期；疫情演变超预期。
何宁 宏观经济首席分析师
【宏观经济】消费不弱——兼评3月PMI数据
2023年3月官方制造业PMI51.9％，前值52.6％，预期51.5％；3月官方非制造业PMI58.2％，前值56.3％，预期55.0％。中国企业经营状况指数（BCI）为58.9％，前值57.6％。
（1）制造业：PMI延续改善显现经济韧性剔除春节季节性因素后，3月制造业景气度延续改善，进一步验证经济修复韧性。（2） 服务业：延续高斜率改善，或存预期差：消费延续高斜率改善；我们跟踪的百度地图消费指数显示，疫后消费首轮高斜率修复已趋于稳固。（3） 建筑业：3月基建增速或仍超10％。3月建筑业PMI为65.6％，新订单指数为50.2％。建筑业新订单下行并不意味着基建高增速难继，春节后信贷加快投放和各地推进重大项目开工，导致建筑业新订单2月高增、3月走弱，实际上会持续形成实物工作量，综合高频开工数据来看，3月基建仍有望维持10％的增速。
风险提示：政策变化超预期；疫情演变超预期。
张弛 策略首席分析师
【投资策略专题】开源金股，4月推荐
市场即将进入业绩披露期，对于行业比较及配置建议，我们认为有两大重要逻辑值得重视：一是行业之间盈利的“实际增速差”或远超市场预期；二是行业之间盈利的“预期增速差”亦在发生边际变化，导致此前上涨过快的行业或出现滞涨、分化。基于上述逻辑，我们拟对4月行业配置进行比较分析：（1）2023Q2TMT或大概率走出分化，建议挖掘低估值、业绩有望落地的方向；（2）预计2023Q1财报“硬科技”或具备盈利优势，有望启动新一轮反弹甚至反转行情；（3）此外，在新的经营指标考核体系之下，重视央国企估值重塑的趋势性机会。
配置建议：（一）成长风格具备基本面支撑，且受益于流动性与风险偏好弹性或将是市场主线，包括：（1）增配硬科技：机械自动化、电力设备（储能、光伏）和新能源汽车（电池、整车）、半导体、通信设备、军工；（2）谨慎配置软科技：计算机、传媒、互联网 3.0（数字经济）。（二）券商布局正当时：“赔率”受益于流动性扩张周期，“胜率”静待基本面“反转”。（三）关注央国企提估值逻辑，包括：一带一路、纳入永续增长及提高分红等重要投资方向。
【四月金股】绿能慧充、阳光电源、炬光科技、德赛西威、联瑞新材、芯朋微、宇环数控、华中数控、科大讯飞、姚记科技。
风险提示：国内经济复苏不及预期；美国货币政策超预期；工业用电未见明显扭转；企业财报不及预期。
陈曦 固定收益首席分析师
【固定收益专题】当前债市的潜在不利因素正在累积
目前来看，一季度经济处在持续修复通道，经济动能展现了较强的韧性。首先，年初至今，信贷持续强劲，3月下旬票据利率票据利率再次冲高，预计3月信贷总量仍有支撑；其次，各月制造业、建筑业、服务业PMI也表现出一定的超季节性特征；再次，地产销售量持续上行，关于地产究竟是短期需求释放还是稳地政策产见效之争，可能正在向后者倾斜。虽然经济高频数据存在分化，但在经济修复初期阶段有分化是情理之中，并不能因此认为经济动能减弱。总理在博鳌亚洲论坛上表示，从当下看，中国经济增长的动能和态势是强劲的，从3月情况来看比12月份更好，特别是消费、投资等主要市场经济指标不断向好，现实情况比统计数字更有说服力。因此，我们认为当前市场对经济的过低预期可能会出现较大预期差，应该对债市保持一份谨慎，避免经济恢复超预期对债市的冲击。
风险提示：货币政策变化超预期，疫情再次扩散超预期。
魏建榕 金融工程首席分析师
【金融工程定期】4月资产配置月报（2023年4月）
股债配置观点：权益风险预算不变，股票仓位保持中配。
开源金工将风险平价模型与主动信号结合构建主动风险预算模型，每月从股债横向比价、股票纵向估值水平、市场流动性三个维度构建主动风险预算指标，进而计算出股票与债券的配置权重，为投资者提供稳健的战术资产配置建议。展望4月股债配置，股权风险溢价ERP、历史估值分位数维持中性，流动性信号继续看多，股票仓位为12.36％，债券仓位为87.64％。行业轮动观点：4月看多传媒、家电、银行、食饮等。4月风格板块判断：成长组得分显著高于价值组，推荐配置成长风格；板块上看多大科技、大消费板块。4月行业ETF组合配置：传媒、家用电器、银行、电子、食品饮料、医药生物。2023年4月，我们同时看多高成长、低估值、高质量风格驱动的基金策略，相应的低配偏小票风格的基金。
风险提示：本报告模型及结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在市场波动不确定性下可能存在失效风险；历史数据不代表未来业绩。基金投资策略分类基于对公开的历史数据的定量测算与统计，对基金产品和基金管理人的研究分析结论不能保证未来的可持续性，不构成对该产品的推荐投资建议。
魏建榕 金融工程首席分析师
【金融工程专题】行业轮动创新高，宽基指增正当时
2023年以来，市场风格变化较快，大部分投资者在基金上的持有体感的波动较大。宽基增强也出现了历史罕见的一致负超额。往年三类宽基增强相对各自基准均为正超额，而2023年以来300增强、500增强、1000增强产品相对各自基准的平均超额分别为-1.17％、-1.39％和-1.35％，历史罕见。
宽基增强整体较主动权益的表现更为占优。从2022年以来，三类宽基增强的业绩超额均优于主动权益。由于近年来的结构性市场环境，宽基增强的数量和规模相对主动权益而言增长的速度更快。
风险提示：基金评价模型基于净值历史数据，市场未来可能发生变化；对基金产品的研究分析结论不能保证未来的可持续性，不构成对该产品的推荐投资建议；产品的表现受宏观环境、市场波动、风格转换、政策监管等多重因素影响，存在一定波动风险。
行业研究
陈宝健 计算机首席分析师
【计算机】文心千帆大模型平台发布，持续看好AI产业链
3月27日，百度推出文心千帆大模型平台。（1）平台定位：文心千帆为一站式企业级大模型平台，平台作为文心大模型服务的唯一入口，为B端企业用户，提供数据管理、自动化模型定制微调以及推理服务云端部署一站式大模型定制服务，并提供文心一言企业级推理云服务。（2）应用场景：文心千帆可应用于智能对话、智能输入法等通用场景以及电销领域商品介绍、推广文章等特定场景。（3）效果展示：百度智能云总裁演示了文心一言五个场景的demo，包括政务服务、金融服务、企业办公、电商服务、旅游服务。（4）收费模式：文心千帆大模型涉及计费的功能包括直接使用和云服务调用，均按照调用输入和输出的总字数付费，调用单价为0.012元/千tokens。我们认为，目前国内大模型尚处于发展早期，需要与下游应用厂商共同构建AI生态圈，关注有大模型研发能力以及垂直落地场景的标的。
【推荐&；受益标的】三六零、科大讯飞、拓尔思、万兴科技、格灵深瞳、云从科技、淳中科技、海康威视、大华股份、当虹科技、金山办公、彩讯股份、福昕软件、致远互联、卓创资讯、上海钢联、同花顺、国联股份、慧辰股份、零点有数、税友股份、金财互联、财富趋势、通达海。
风险提示：技术发展不及预期；商业落地不及预期；政策支持不及预期。
个股研究
殷晟路电力设备与新能源首席
【公司深度】国轩高科（002074.SZ）：锂电池行业先行者，携手大众焕发新生机
公司是最早开始研发动力电池的企业之一，2017-2020年由于补贴政策偏向刺激产品能量密度，公司坚守的磷酸铁锂产品处于下风，利润表现不佳。2020年大众品控团队入驻，品牌背书助力公司扩展海外大客户，未来公司有望进入成本—客户—产品的良性循环，“做精铁锂、做强三元”的产品路线更具优势。我们预计2022-2024年公司归母净利分别为2.18、16.00、28.21亿元，EPS为0.12、0.90、1.59元，当前股价对应PE分别为242.0、32.9、18.7倍，考虑到公司在客户、产品等方面的困境反转，2024年为大众批量供货后利润有望进一步兑现，维持“买入”评级。
风险提示：电动车下游需求景气度不及预期风险、行业竞争加剧盈利恶化风险、公司储能客户扩展不及预期风险。
邓健全 汽车首席分析师
【首次覆盖】一汽解放（000800.SZ）：重卡行业拐点已至，“国车长子”有望再度启航
一汽解放是国内历史悠久、技术积淀深厚的国内中重卡行业龙头，2020年一汽解放重组上市，重组业务变更为商用车的研发、生产和销售。公司产品布局全面，重卡、中卡和轻卡齐头并进，2022年国内重卡批发市占率为18.7％。透支需求影响逐步弱化，行业拐点已至，公司销量以及业绩有望逐步修复。我们预计公司2022-2024年营收分别395.0/562.1/735.2亿元，归母净利润分别为3.5/17.4/35.2亿元，对应EPS分别为0.08/0.37/0.76元/股，对应当前股价PE分别为109.2/22.3/10.9倍，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：重卡行业景气度回升不及预期、原材料价格上涨、公司中重卡销量不及预期等。
张绪成 煤炭建材首席分析师
【港股首次覆盖】中国旭阳集团（01907.HK）：焦化龙头逆市成长，延伸布局化工及氢能
公司为港股上市的独立焦化龙头，地处京津冀产业园区，对华北地区下游客户形成良好辐射，同时积极参与京津冀氢能示范城市群，布局先进产能和拓展氢能产业链。2022年原料煤成本高企，影响了焦化行业利润，随着经济复苏，焦钢需求将逐步回暖，公司盈利能力将得到恢复。我们预计2022-2024年归母净利润19.6/29.0/34.1亿元，同比-24.9％/+48.0％/+17.5％；EPS为0.4/0.7/0.8元，对应当前股价PE为8.1/5.4/4.6倍。稳增长背景下将使“煤焦钢”产业链利润修复，氢能布局符合绿色能源战略，公司未来具备较高成长性。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：安全生产风险、经济恢复不及预期风险、新产能不及预期风险。
吴柳燕 海外首席分析师
【港股首次覆盖】高伟电子（01415.HK）：业绩高增长、且受益MR的稀缺标的
公司为立景创新（立讯精密关联企业）旗下相机模组厂商，深度绑定北美大客户，考虑到2023年北美大客户整体销量承压、以及公司全年产品结构优化、汇率对其毛利率及汇兑损失等综合作用，我们预计2023年利润增速放缓；公司2024年公司有望切入大客户后置相机模组供应链，配合激光雷达及MR逐步放量，有望驱动2024-2025年业绩实现快速增长，我们预计公司2023-2025净利润分别为0.92/1.15/1.75亿美元，同比增长为9％/26％/52％、EPS为0.1/0.13/0.2美元。公司当前股价18.66港元分别对应2023-2025年23.1/18.5/12.2倍PE，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：消费电子市场疲软、苹果拓展不如预期、激光雷达放量不及预期。
吴柳燕 海外首席分析师
【美股首次覆盖】达达集团（DADA.NASDAQ）：受益即时零售赛道红利，盈利能力持续提升
第三方运力平台目前均依附于流量生态，外部议价能力较弱，行业壁垒较高。达达快送2021年合计配送订单11.2亿单，同比增长6.2％，其中落地配为主要需求，KA客户和京东到家需求也实现了快速增长。依托京东带来的资源，平台目前与多行业的头部KA均有合作，拥有稳定的商流，同时在C端服务上相较于其他竞争对手起送价更低，在短距离配送服务上更具价格优势。考虑到疫情的影响加速了即时零售渗透率的提升，我们预计2023-2025年公司收入分别为126.5/162.9/196.0亿元人民币，对应同比增速分别为35％/29％/20％。我们预计2023-2025年公司的经调整净利润分别为1.1/13.1/16.7亿元人民币，公司目前用户基数低，仍处于成长阶段，公司最新股价8.74美元（截至2023年3月31日）对应2023/2024/2025年经调整PE分别为146.2/11.7/9.3倍PE，考虑到公司在即时零售的供给侧和用户心智的壁垒较高，后续利润改善确定性较强，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：宏观经济增长不及预期；行业竞争加剧；品牌拓展不及预期；用户增长不及预期；海外政策变化风险。
本文源自券商研报精选