3月以来，回购、存单和票据利率走出了形态各异的曲线：隔夜回购利率波动加大，同业存单走势平稳，而票据转贴利率则一路上行，我们认为透露出三大信号：一是3月信贷投放较好，预计量价齐优；二是流动性环境边际好转，银行负债压力减小；三是债市杠杆波动加大，需警惕情绪过热。考虑到经济复苏节奏企稳，流动性环境舒缓，基本面利空影响钝化而资金面利多即将兑现，债市环境相对友好，目前长债利率具备一定配置价值，而短端利率或在2.85％的点位维持偏强震荡走势。
▍近期回购、存单和票据利率走势背离。
3月以来，回购、存单和票据利率走出了形态各异的曲线：隔夜回购利率波动加大，同业存单走势平稳，而票据转贴利率则一路上行。相同利率品种内部，不同的期限也出现了一定的分化，但是主要集中在月末时点，其他时间段内并不明显。理论上说，回购、存单和票据都属于期限在1年以内的货币市场产品，利率运行也会保持相对较高的关联性，然而在3月却走出了截然不同的曲线，我们认为透露出三方面信号。
▍信号一：3月信贷投放较好，预计量价齐优。
票据的一个重要属性是信贷属性，票据的利率波动会受到整个市场流动性以及信贷供需情况的影响，反之也会对整个信贷市场以及债券市场有吹哨效应，在月末表现尤为明显。从票据利率走势结合当前经济复苏节奏来看，预计3月的信贷投放情况良好，整体规模有望达到3.4万亿。
▍信号二：流动性环境边际好转，银行负债压力减小。
资金面收紧的行情基本结束，理财资金有所回流，在二级市场成交数据上，体现为理财对利率债、信用债和同业存单买入速率均有所加快，存单配置力量边际好转。同业存单到期规模较2-3月明显下滑，市场供给压力边际转弱，同时考虑到“要处理好稳增长和防风险的关系，不盲目追求信贷高增长”的要求，信贷投放料将放缓，商业银行负债端压力有望减轻。
▍信号三：债市杠杆波动加大，需警惕情绪过热。
3月日均回购规模超过6万亿，非银机构近期加杠杆的倾向或行为有所攀升，月末也出现了流动性分层现象。债市杠杆水平在跨季影响下有所收敛，目前整体可控，但是仍需警惕加杠杆情绪升温导致流动性预期不稳。
▍债市策略：
从近期回购、存单和票据利率走势来看，经济复苏节奏企稳，流动性环境舒缓，基本面利空影响钝化而资金面利多即将兑现，债市环境相对友好，目前长债利率具备一定配置价值，短期或在2.85％的点位维持偏强震荡走势，投资者可以适度博弈跨季结束后的资金宽松，但是考虑到债市加杠杆情绪可能过热，因此需要保持相对克制的态度，审慎看待市场走势，关注基本面主线缺位背景下股市、海外风险事件等外围因素以及一季度货政例会的表述等政策因素对债市的扰动。
▍风险因素：
央行货币政策不及预期、信贷投放和预期不符、银行间市场流动性过快收紧。
本文源自券商研报精选