CFIC导读：
从“西金东移”到“西价东移”的转变过程中，除了伦敦、纽约等老牌市场，“上海金”也面临着新兴亚洲市场的激烈竞争，远没有到放松的时候。
日前，上海黄金交易所撰文探讨“上海金”发展的问题。如何进一步擦亮“上海金”名片，上海黄金交易所理事长焦瑾璞指出要进一步拓展“上海金”的深度和广度，为市场发展指明了方向。以下为原文：
2016年4月19日，上海黄金交易所成功启动“上海金”人民币集中定价交易业务，进一步完善了中国黄金市场的价格形成机制，为亚洲时段国际黄金市场提供了价格风向标，在国际金融市场唱响中国声音。从“西金东移”到“西价东移”的转变过程中，除了伦敦、纽约等老牌市场，“上海金”也面临着新兴亚洲市场的激烈竞争，远没有到放松的时候。
如何进一步擦亮“上海金”名片，上海黄金交易所理事长焦瑾璞指出要进一步拓展“上海金”的深度和广度，指明了市场发展方向。
近三年，询价市场对接“上海金”基准，围绕央行2016年、2017年《中国金融稳定报告》构建中远期黄金基准价格体系规划，依托银行间市场做市商制度建设，在广度上，基本建立覆盖1个月、3个月、6个月、1年的黄金期限结构，丰富内涵；在广度上，有效扩大询价衍生品挂钩与交易锚定运用场景，提升成色。询价市场中远期黄金基准价格正在构建形成“上海金”品牌的新组件。
“上海金”是上海价格矩阵的重要成果，人民币黄金中远期价格是“上海金”价格基准体系的重要组件。近三年，询价市场把握“上海金”品牌建设机遇，依托做市商制度建设在价格形成、市场主动成交、批发融通、市场推广等方面发挥积极作用，市场流动性水平显著提升，促进银行间市场中远期价格发现功能显著提升。
持续提升的市场功能夯实价格形成基础
一是市场流动性水平显著提高。询价市场2012年正式启动以来，在2012年成交总量基础上，年复合增长1.57倍。2018年上半年黄金询价累计成交1.81万吨，日均成交量143吨，日均成交额388亿元，成为上海黄金交易所黄金市场的重要组成部分。
（据上海黄金交易所公布的最新数据，黄金询价市场成交量4.56万吨，同比增长99.57%，成交金额12.36万亿元，同比增长96.04%。）
二是市场参与主体稳步扩大。在市场参与主体上，询价板块累计发展近80家金融机构、近800家黄金行业客户、2家持牌经纪。在银行间询价市场中，准入参与机构达到62家；黄金询价业务有关授信能够覆盖75%以上银行间黄金询价市场参与机构的做市商达到13家，基本能够覆盖做市业务需要；做市商积极扩大交易对手范围，提高做市业务的市场影响半径，与15%以上市场参与机构发生实际成交的做市商达到13家。
三是市场服务功能逐步凸显。依托银行间市场和做市商制度，询价交易逐步发展成为金融机构主流的交易模式之一，提升机构参与者交易效率，有效优化黄金市场的资源配置功能；在市场功能定位上，主要对标国际外汇市场交易习惯，偏重于体现黄金金融属性，偏重于固定收益、外汇及商品等资产大类的联通；对接套期保值、各类资产管理、黄金配置投资理财发展，较好地发挥了服务实体经济、财富管理的市场功能。
持续改善的期限结构提升价格基准交易属性
一是黄金掉期曲线期限结构的交易属性大幅提升。2017年前三季度，1年期掉期平均升水613BP，与此同期1周期限掉期的平均升水年化为625BP，期限结构倒挂。2017年第四季度起，3个月以下期限黄金询价掉期定向降费，实施产品供给改革,激活中短期市场交易，2017年第四季度以及2018年上半年三个季度黄金掉期曲线随市场利率中枢整体上行，但期限结构从高度平滑甚至倒挂演变成向上陡峭，1年期掉期平均升水816BP，较隔夜、1周、1月期限的年化平均升水分别高147BP、58BP、31BP,体现市场机构对于不同期限禀赋与策略差异，基于期限结构的交易属性大幅提升。随着黄金掉期曲线向全市场行情发布，将进一步推动相关可交易产品锚定的场景的基准建设和商业运用。
二是激活中短期交易，促进全期限价格发现机制形成。在期限结构上，短期限掉期交易是金融机构头寸管理的主要工具，是金融市场活跃的重要基石之一，但相较银行间债券回购和外汇掉期等成熟市场，银行间黄金市场中短期限掉期交投长期清淡，期限结构的不均衡导致金融机构黄金流动性管理成本较高，价格信号扭曲，不利于全期限价格发现机制形成。
事实上，掉期产品为利率大类产品，不同于价格产品大类，基差、息差、汇差展期等市场机会对交易成本高度敏感。2017年第四季度，上海黄金交易所按照利率大类产品定价逻辑优化3个月以内的掉期交易费率，根本性激活中短期市场交易。3个月内掉期的市场占比从10-20%增长至超过90%,形成更加均衡的市场交投结构，促进全期限价格发现机制形成。
持续拓展的运用场景提升价格基准的市场价值
一是突出衍生应用的场景拓展。“上海金”基准价是首款人民币标识的贵金属基准价产品。2016年4月，“上海金”上市首日，询价市场上线挂钩“上海金”基准价的现金结算型询价合约，构建“上海金”在人民币黄金询价衍生品市场的运用场景，丰富了黄金场外衍生产品的风险对冲和结构化产品设计的工具体系，“上海金”开始在人民币黄金场外衍生品市场发挥基准作用。在此基础上，积极研究依托询价衍生平台共建“上海金”挂钩系列产品品牌，推动研发系列化、品牌化、结构化的财富管理产品，争取形成行业合力。
二是突出价格基准的产品供给。依托询价期权隐含波动率曲线建设，对接资管、衍生发展，推动期权风险对冲应用向“上海金”市场积聚；2018年6月启动白银中远期价格曲线定盘报价试点，促进人民币白银中远期价格形成。询价期权隐含波动率曲面、白银中远期价格曲线等是黄金中远期价格基准体系的拓展，进一步丰富“上海金”价格基准内涵。
三是突出做市业务的制度供给。2018年2月发布做市商2.0考核指标体系，引入“上海金”衍生创新等质量型指标比重，提升人民币黄金中远期限价格的定价基准性和影响力。
四是突出价格基准的市场发布。随着银行间市场价格发现机制基本形成，询价市场同步建立市场行情发布机制。人民币黄金远期价格曲线每日发布范围已覆盖银行间市场所有参与机构；经上海黄金交易所、中国外汇交易中心认可，国际主流信息提供商路透公司发布银行间黄金询价市场即时行情，获得境内外市场关注；许可市场经纪机构经备案后向市场推送银行间黄金询价市场远期价格日评；预计2018年内，6月、9月、1年等中长期限的定盘价格将纳入黄金市场行情包对全市场推送，成为人民币黄金中远期价格体系建设的重要节点。中远期价格基准通过多渠道向市场发布，市场参与机构获得价格信息的渠道更加直接便利，价格信号更加透明，市场影响力逐步提升，持续扩大人民币黄金中远期价格基准在产品定价、风险对冲、市值评估等方面的应用。
持续提升中远期价格基准对“上海金”品牌贡献
近三年，询价市场对接“上海金”基准，围绕央行2016年、2017年《中国金融稳定报告》构建中远期黄金基准价格体系规划，依托银行间市场做市商制度建设，在广度上，基本建立覆盖1个月、3个月、6个月、1年的黄金期限结构，丰富内涵；在广度上，有效扩大询价衍生品挂钩与交易锚定运用场景，提升成色。未来，询价市场在此基础上将持续努力将中远期黄金基准价格构建形成“上海金”品牌的重要组件，着力提升对“上海金”品牌的贡献度。
本文节选自《中国商业银行黄金业务发展报告》中《构建“上海金”品牌新组件——银行间市场做市商与黄金中远期价格基准建设》一文。
本文来源：金研所
作者：上海黄金交易所 宋钰勤 郭来法 刘建斌
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